鋰電池行業狀況:以混合動力、插電式混合動力、純電動汽車為主要動力方式的新能源汽車發展戰略已經成為鋰電池行業共識,目前各個國家、各大企業、相關配套系統都在為搶占鋰電池行業的制高點而
努力,相關的投資政策、消費補貼、稅收優惠開始陸續到位。我國的新能源汽車發展被寄以厚望,各個層面都非常重視新能源汽車產業的發展,也非常看好我國新能源汽車的未來,甚至看好其“彎道超車”
的前景,占領全球產業的制高點。
電池市場容量預測:根據日本相關方面預測,到2015年,全球HEV、PHEV和EV銷量將占到整體的13%左右,到2020年這一數字將達到 26%。我們綜合各方面信息,預測到2015年新能源汽車將達到千萬輛產銷
量級別,其中HEV和PHEV占主要部分,相應的正極材料年需求超過25萬噸。再考慮到新能源大巴、觀光車、游艇等方面的需求,動力鋰電池會再造一個巨大市場,相關鋰電池行業機會顯著。
正極材料路線:目前各個國家動力電池正極材料各有側重,日本以錳酸鋰為主,日產Leaf、三菱I-MIEV都使用;美國則同時發展錳酸鋰和磷酸鐵鋰,通用的volt就采用LG提供的錳酸鋰電池,而fisker公司
的產品則會使用A123的高性能磷酸鐵鋰電池;我國目前以比亞迪為首的企業主推磷酸鐵鋰電池,應用車型包括F3低碳版、E6等。
投資建議:我們非常看好鋰電池電池材料鋰電池行業的投資機會,重點關注江蘇國泰、當升科技、華芳紡織。
未來5-10年電動汽車將逐漸走向成熟，并由此成為鋰電池的殺手級應用。鋰電池作為核心部件，鋰電池行業規模將有百倍以上的增長。我們給予鋰電池材料鋰電池行業“增持”評級，建議穩健型投資者
，優選電解液;積極型投資者，優選隔膜。我們重點推薦佛塑股份、新宙邦、江蘇國泰、當升科技，同時長期關注杉杉股份、多氟多。
電動汽車的推廣將帶動鋰電池相關材料需求爆發性增長。作為刺激經濟和節能減排的有效手段，電動汽車成為各國政府政策扶持的重點，鋰電池電動汽車將成為未來主流。
綜合技術、產品盈利能力和需求增長幅度，我們對各子鋰電池行業排序如下：從技術成熟度考慮，電解液>磷酸鐵鋰=六氟磷酸鋰>隔膜;從產品收益率考慮，隔膜>六氟磷酸鋰>磷酸鐵鋰>電解液;從動
力電池帶來的需求增長空間考慮，磷酸鐵鋰>隔膜>電解液=六氟磷酸鋰。
鈷酸鋰仍舊占據正極材料大部分市場份額，但增速會逐漸下降。傳統鋰電池領域，錳酸鋰和三元材料將有較大發展空間，而動力電池領域國內主要以發展磷酸鐵鋰為主。目前磷酸鐵鋰主要難點在于
提高產品一致性。
電解液對電解質六氟磷酸鋰的純度要求極高，因此游離酸和雜質控制是生產六氟磷酸鋰的關鍵，具有氟化工經驗的企業擁有一定優勢。目前國內市場主要被少數幾家日本企業壟斷，江蘇國泰和多氟
多正在進行中試，有望取得突破。鋰電池電解液的技術核心是配方，進入壁壘相對較低，主要考驗公司的技術服務能力。
隔膜是鋰電池材料中技術壁壘最高，盈利也最高的。目前國內僅4 家能夠生產普通鋰電池隔膜，進口依存度高達80%以上，而干法工藝生產的動力電池隔膜，國內還沒能夠實現國產化。
需求分析：動力和傳統電池需求均高速增長
碳酸鋰是下游應用領域最主要的原料，廣泛用于電池、玻璃、陶瓷、冶金等鋰電池行業;鋰電池是最符合新應用發展趨勢的儲能技術，來自電池鋰電池行業的碳酸鋰需求未來五年增速將超過25%，占
需求份額不斷提升;其他碳酸鋰下游需求相對傳統，增速穩定。
供給分析：產能擴建緩慢，利用率逐步提升，碳酸鋰鋰電池行業盈利長期仍看好
鋰電池行業領先企業利用自身鋰電池行業地位，并結合下游需求發展，影響鋰電池行業定價;碳酸鋰需求前景較好，雖然近期價格受國外巨頭擴大份額的需求影響而下降，但長期價格將重回上升通道
。
投資建議
鋰電池行業策略：擁有資源量多、提純技術成熟領先且市值相對小的上市公司。推薦鋰鏈上游組合：西藏礦業、天齊鋰業、中信國安、佛山照明。
寶安昨日公告:以600 萬元受讓深圳市大地和電氣公司15.8%的股權,之后寶安以3112 萬元增資,對于大地和的持股比例增至51.56%。
深圳大地和電氣公司(新能源汽車驅動系統):公司成立于2005 年,從事新能源汽車的電機、控制器及其它控制設備的研發、生產和銷售,現有包括永磁同步與交流異步兩套系統累計9 個型號的產品,09
年凈利潤689 萬元。主要產品包括異步電機、永磁同步電機、控制器、交流無極調速系統等。
目前大地和在國內新能源車驅動系統銷售已排名前列,是國內唯一能自主為客戶提供交流系統產品(電機及控制器)配套服務的的企業。其中,交流異步系統為國內外主流產品,永磁同步為高效節能的全
球技術趨勢。
控股大地和,標志著寶安的新能源汽車產業鏈不再停留于鋰電池產業,已經進入新能源汽車的動力系統,整體產業鏈更較完善。
目前寶安在新能源汽車產業鏈里,除最近控股的大地和屬于動力系統,原產業均屬于鋰電池產業鏈,包括鋰電池負極材料(世界第二)、三元正極材料 (國內第一)、磷酸鐵鋰正極材料、電解液、電池檢
測設備、電路管理系統、儲電設備如充電站等。其中貝特瑞(持股62.3%,負極材料)10 年凈利潤達1.0 億元,11 年1.40 億元;天驕(持股75%,正極材料),預計10 年凈利潤0.61 億元,11 年0.87 億元;寧波
拜特(持股52%,電池控制檢測儲電等),09 年凈利潤0.02 億元。年報等公開披露資料顯示貝特瑞和天驕10 年都將進行大規模產能擴張。
公司重估價值14.70 元,其中新能源汽車業務估值3.2 元(只考慮貝特瑞和天驕的重估),新能源業務奠定公司未來估值增量。詳細估值測算見7月8 日報告《中國寶安:價值顯著低估,新能源汽車和房地
產配置首選》。
預計 10、11 年EPS 為0.41、0.57 元,其中10 年地產貢獻EPS 0.26 元。
維持增持,綜合分類PE 和重估價值估值目標價13 元,建議積極配置。
當升科技主要從事鈷酸鋰、多元材料及錳酸鋰等小型鋰電、動力鋰電正極材料的研發、生產和銷售業務。
公司是鋰電池正極材料龍頭企業,2009年在市場占有率達到10.40%,是中國第一、世界第三大鋰電池正極材料專業供應商,也是國內率先出口鋰電正極材料的供應商。公司在國際前6大鋰電巨頭中擁有5
家客戶,包括三星SDI、LG化學、三洋能源、深圳比克和比亞迪等公司。
新產品將成未來利潤增長點。公司的新產品錳酸鋰、多元材料目前尚處于大客戶的認證開發期,目前錳酸鋰已通過三洋認證,預計業績明年起將逐步釋放,后續認證的客戶包括三星,LG,BYD,預計毛利率
在30%-40%左右。隨著日韓汽車巨頭紛紛規劃以錳酸鋰作為動力鋰電池的正極材料,高附加值的錳酸鋰有望成為公司利潤新的增長點。
盈利預測及評級:我們預計公司2010-2012年EPS分別為0.45、0.89和1.36元,按照10月28日收盤價計算,對應PE為112倍、57倍和38倍,考慮到公司的鋰電池行業地位及錳酸鋰在未來電動車領域的應用,
我們給公司“謹慎推薦”的評級。
事件
公司控股子公司杉杉新能源與T&I(T&I是一家日本公司,其中戶田持有其75%股份,伊藤忠持有其25%股份),就鋰電池正極材料合作簽署相關合作協議,雙方合資成立杉杉戶田新材料有限公司和杉杉戶田
先進材料有限公司。
點評
兩家合資公司的成立,進一步豐富了公司的鋰電池正極材料的生產線。兩家合資公司技術來源均是戶田(技術使用費每家公司每年2250萬日元)。日本戶田是日本排名第二的鋰電池正極材料生產商,在
全球擁有強大競爭力和領先的研發能力。“新材料有限公司(原湖南杉杉)”擁有優良的生產設備和客戶基礎, 股東之一的伊藤忠則擁有全球市場化網絡(注冊資本2022億日元)。如果拋開文化認同及整合
的問題,三方這一合作堪稱“黃金搭檔”。
盈利預測與風險提示
我們預計公司2010-2012年EPS為0.28、0.44元和0.62元。(此預測較我們之前做出的預測有較大變動,主要是因為市值24億寧波銀行股權的出售時間點非常難以把握,我們將之考慮到總市值去,而不體
現在EPS)。公司當前市值98億元,相當于電池材料業務市值為65億元左右。我們認為公司負極材料在業內處于第一的地位,正極材料發展即將駛入快車道,這一估值水平并不高。因此我們維持公司買入的評
級。公司風險來自于合資審核的不確定性以及雙方文化融合不順利。
